Sector Externo: Una señal de alerta

El déficit comercial se acentuó en diciembre. Según datos del INDEC las exportaciones totalizaron USD 4.515 millones en diciembre (2,4% anual) y terminaron el año en USD 58.428 millones (+1%). En tanto, las importaciones sumaron USD 5.362 millones (+16,7%) el mes pasado, finalizando el 2017 en USD 66.899 millones (+19,7%).

El resultado fue un deterioro del saldo comercial, que pasó de un superávit de USD 2.164 millones a un rojo de USD 8.472 en el transcurso de un año. Los efectos de la política económica (crecimiento apalancado en inversión, más apertura comercial y atraso cambiario) tienden a deteriorar las cuentas externas, pero este resultado, que deberá ser tolerado por un tiempo no deja de ser un riesgo. La economía queda expuesta a cualquier shock (interno o externo) que encarezca o racione el financiamiento.

Las exportaciones cayeron levemente a lo largo de 2017. Medidas en volumen, las ventas al exterior disminuyeron 0,4% en todo el año, combinando un mal desempeño del agro (en volumen: -5% anual para Productos Primarios y -3,5% para Manufacturas de Origen Agroindustrial) con un fuerte repunte de la industria (+9%).

Los problemas climáticos y las decisiones de los productores agrícolas respecto al stock (venta de lo acopiado en la campaña 2015/16 y retención de parte de lo cosechado en la campaña 2016/17) afectaron las estadísticas del agro.

Por el lado industrial, la recuperación brasilera traccionó las ventas externas. De hecho, las exportaciones industriales a Brasil crecieron 7% (+3% para todos los bienes), más que la expansión registrada en el agregado sectorial.

Más allá del resultado puntual del 2017, Argentina sufre un problema estructural, que es la dificultad para exportar. En efecto, el volumen exportado el año pasado está 12,5% por debajo del pico histórico (2011). Este problema implica que el país tiene dificultades para generar divisas “genuinas” y financiar así el crecimiento, lo cual históricamente derivó en problemas de balanza de pagos.

Si se desea evitar este resultado, hacia delante será vital recomponer la competitividad (sistémica, no sólo la relacionada con el tipo de cambio) de la economía.

Las importaciones cerraron un buen año. Las compras al exterior, medidas en volumen, aumentaron 14,6% en 2017. La composición de las mismas dio cuenta del buen año que atravesó la inversión. Las importaciones en concepto de bienes de capital subieron 15,8%, mientras que las compras de automóviles y de piezas y accesorios hicieron lo propio en 40% y 19,2%, respectivamente.

Por su parte, la importación de bienes de consumo se expandió 17,8% en el año, de la mano del atraso cambiario y una economía menos cerrada. La información de este año confirma la fuerte dependencia del Producto respecto de las importaciones. Un sencillo cálculo refleja que la elasticidad Importaciones-Producto es aproximadamente de 3, lo cual demuestra la necesidad de divisas que requiere sostener el crecimiento a lo largo del tiempo.

Actividad: Se confirma la expansión del 2017

El crecimiento continuó en noviembre, aunque perdió algo de impulso. Datos oficiales reportaron una expansión de 3,9% anual en el nivel de actividad de noviembre, frente al 4,9% de octubre. En todo el 2017, la economía acumuló una suba de 2,9%, cifra similar a la esperada por los analistas en el último REM.

Estimaciones alternativas y más actualizadas del PBI reflejan un panorama similar. Por caso, el IGA de Ferreres reportó una suba de 5,8% anual en noviembre y de 2,5% en diciembre, terminando el año con un crecimiento de 3,3%.

El 2017 fue diferente para los distintos sectores. Al margen de que la recuperación se hizo sentir en la mayoría de los sectores (13 de 15 crecieron en 2017), siguen observándose disparidades. Hay un bloque de 11 sectores (en verde en la tabla adjunta) que no sólo crecen, sino que recuperaron el “terreno” perdido desde la asunción de Macri como Presidente (aunque no todos superaron el pico de actividad previo) y que representan 72% del empleo registrado en el sector privado.

Un segundo bloque (amarillo), de sólo 2 sectores, que está en expansión pero que aún no se recuperó 100% de la recesión del 2016, y que representa 19% del empleo privado formal. Y un tercer bloque (rojo), conformado únicamente por 2 sectores, que aún no tocó fondo y que continúa cayendo, complicando la situación para el 2,4% del empleo privado formal.

La economía continuaría creciendo en 2018. Los factores de expansión serán los mismos, con la inversión liderando, las exportaciones aportando un poco más (condicional a que el clima no afecte significativamente la cosecha) y el consumo un poco más rezagado, pero empujando.

En este sentido, el relajamiento de la política monetaria ha sido una buena noticia, dado que ayudará a mantener cierto dinamismo del crédito al sector privado y sostendrá el tipo de cambio, aliviando la situación para sectores puntuales. Por otro lado, la evolución sectorial observada durante el año pasado posiblemente se repita en 2018, con sectores con buenas performances (construcción y agro) y otros más rezagados (industria y minería, entre otros).

Política Monetaria: Sigue aflojando

El BCRA volvió a reducir la tasa de política monetaria. El pasado martes el ente monetario decidió ubicar la tasa del centro del corredor de pases en 27,25%, resultando en una nueva baja de 75 puntos básicos. Se trata del segundo recorte consecutivo luego del cambio en las metas de inflación.

De esta manera, el BCRA logró alinear los rendimientos de todos sus instrumentos (LEBAC, pases y LeLiq), que se ubican aproximadamente 150 puntos básicos por debajo del nivel registrado dos meses atrás. Habrá que ver hasta qué punto la entidad decide alivianar el sesgo de la política monetaria, teniendo en cuenta que se avecina un primer cuatrimestre del año con dificultades en materia de precios y que las expectativas siguen aumentando.

Lentamente, las letras de liquidez (Leliq) toman mayor protagonismo. Este nuevo instrumento, que ofrece rendimientos del 27,25% anual, ha logrado atraer $88.538 millones desde su aparición. En gran medida, se trata de fondos que migraron de los pases, cuyo stock neto cayó $26.000 millones desde que se lanzaron las Leliq (siendo el stock vigente apenas de $24.600 millones).

Esto se debe, en parte, a que se encuentra exento de Ingresos Brutos, a diferencia de los pases. Según el BCRA, la Leliq será una herramienta más efectiva para manejar la liquidez bancaria y su tasa estará atada a la de los pases, con lo cual la tasa de referencia actual continuará teniendo protagonismo.

Los próximos meses serán difíciles en materia de inflación. Con aumentos de precios ya programados (prepagas, tarifas, etc.) y otros de carácter estacional (educación, turismo), las dudas se concentran en la magnitud del relajamiento de la política monetaria.

Sobre todo teniendo en cuenta que las expectativas no dejaron de aumentar con el paso del tiempo y que se avecinan las paritarias. Si bien es cierto que el relajamiento de las metas da margen para alivianar el sesgo de la política monetaria, una baja demasiado abrupta y/o rápida está contraindicada.

Ene, 25-2018